第三章 资本结构理论.ppt

第一节 委托代理理论 一、代理成本 企业中的利益相关者之间的冲突产生的成本。分为： 股权融资的代理成本：股东和经理 债权融资的代理成本：股东和债权人 二、股权代理成本 （一）经理努力程度的代理问题 x为公司股价 e为经理的努力程度 a为经理持股比例，0a≤1 公司股价或业绩：x=f(e)+ε 经理的效用函数为：ax-e 1、信息对称条件下的最优努力程度 f’(e*)=1 2、信息不对称下的努力程度 f’(e**)=1/a e**e* 3、创业者融资的最优合约问题 信息对称下：V*=maxE(x)-e=f(e)-e s.t. E(1-a)x≧I(1+r) 最小的1-a*为当a*=1-I(1+r)/f(e*) 4、投资者雇佣经理的最优合约 （二）挥霍公司的自由现金流的代理问题 资产的自由现金流等于 营运收益+折旧-再投资 解决挥霍自由现金流的方法： 借债融资 三、债权融资的代理成本 （一）风险转移 分析债权融资产生的代理成本的结果 是减少了整个社会福利还是财富的转移 企业家为投资筹集1美元期限1年的债务 投资后企业价值为x=f(p) 概率为p x=0 概率为1-p 1、完美市场条件下（信息对称时），选择的最优项目 f(p*)+p*f’(p*)=0 2、信息不对称时项目选择 f(p**)+p**f’(p**)-D=0 可以证明： p** p* p**f(p**) p*f(p*) 结论：在信息不对称时，企业家会选择成功概率更小的项目，即会选择风险更大的项目，使整个社会福利降低 3、其他约束条件 V**=max p[f(p)-D] s.t. pD=1+r p∈arg max p[f(p)-D] 4、债权融资的代理成本 V*=V** V*-V**为代理成本 5、防范风险转移的方法 抵押 债务契约中的限制条款 银行的资本充足率要求 （二）债务悬置 由于企业负债过高使股东没有投资好项目的激励 解决方法： 不依赖负债发展无形资产 债务重组 发行有优先权的债务 剥离新项目 四、评述 第二节 逆向选择模型 一、信息不对称下的博弈论 纳什均衡：在给定其他参与者选择的策略后，参与者i的选择是最优的（满足其效用函数最大化）：信息对称下的均衡 贝叶斯-纳什均衡：在给定的其他参与者的策略后，参与者i会根据其他参与者的策略猜测其效用最大化的策略 二、模型的建立 （一）公司有两种状态c： 状态1：好状态：现有资产155，新投资项目价值15 状态2：坏状态：现有资产18，新投资项目价值12 新投资需要融资10 原有股东即经理人 行为空间{增发股票投资新项目，不投资} 新投资者的 行为空间{购买新增发股票，不购买} 经理的策略为公司自然状态的函数 S（c）=增发、不增发 经理的策略共有四种情况： S(1)=s(2)=增发 S(1)=增发，s（2）=不增发 S（1）=不增发，s（2）=增发 S（1）=s（2）=不增发 三、均衡检验 （一）合并均衡是否存在 s（1）=s（2）=增发 先预测公司价值，然后决定新投资者要求的股权比例，最后分析经理的最后收益 先预测各种可能值的概率 （二）分离均衡的检验 S（1）=不增发，s（2）=增发 P（状态1|增发）= P（状态1）*P（增发|状态 1) P(状态1)*P(增发|状态1）+P(增发|状态2)*P(状态2) ?*0 ?*0+ ?*1 =0 P（状态2|债）=1 公司价值=0(155+15)+1 (18+12)=30 参与条件为30δ=10 δ =1/3 老股东得到的价值： 状态1：170*2/3=113155：不增发 状态2：30*2/3=2018:增发 存在均衡 结论： 存在一个分离均衡，状态不好的公司会选择发行新股 增发后公司股价的反映是下跌 四、配股 配股可以解决逆向选择问题 五、借债投资 经理的行为空间变为{借债投资，增发股票投资，不投资} 检验s（1）=s（2）=借债投资是一个合并均衡 仍然用前面的方法 P（状态1|债）= P（状态1）*P（债|状态 1) P(状态1）*P（债|状态1）+P（债|状态2）*P（状态2） ?*1 ?*1+ ?*1 =1/2 P（状态2|债）=1/2 公司价值=1/2(155+15)+1/2(18+12)=10010 对于公司经理 状态1时，借债能得到155+15-10=160 状态2是，借债能得到18+12-10=20 均大于借债前所得到的，所以存在均衡 所以存在合并均衡 在状态1和状态2下公司都有可能借债融资，所以借债融资不会给市场带来新的信息 第三节 信号模型 一、简介