关于钱的三个问题-中国债券信息网.PDF

特约专稿 关于“钱”的三个问题 浙商银行首席经济学家 殷剑峰 目前，金融界有两个令人挠头的问题 ：“钱” 生了重大转变。 从哪儿来？到哪儿去？要回答上述问题，可引入笔 至于“钱”去哪儿了，信用总量的部门分布 者 2013 年构造的一个宏观金融指标——信用总量。 提供了清晰的观察。2016 年，在全部近 182 万亿 在金融部门的资产方，这一指标涵盖金融部门为包 元的信用总量中，政府部门为 36.8 万亿元，占比 括政府、企业、居民在内的整个非金融部门创造的 20%，较 2009 年上升 5 个百分点，其中 ：中央 债务融资工具 ；在金融部门的负债方，这一指标既 政府占比由 2009 年的 11% 下降到 2016 年的 7%， 对应着货币——银行的负债，也对应着银行和非银 而地方政府占比则由 4% 上升到 14% ；非金融企 行金融机构为资产业务融资而发行的各种契约型或 业为 110.8 万亿元，占比从 71% 下降到 61% ；居 者准契约型金融工具。同时，笔者还想回答一个规 民部门为 72.2 万亿元，占比从 15% 上升到 19%。 范经济学必须回答的问题 ：“钱”应该去哪？ 信用总量的部门分布变化清晰地表明，虽然企业仍 然是“钱”流向的大头，但危机后“钱”更多地流 “钱”到哪儿去了 到了地方政府和居民部门。与应对危机的扩张财政 （一）“钱”的规模和流向 政策相一致，其他国家都是由中央政府增加负债。 根据笔者调查，广义货币 M2 早已经不能反映 然而在我国，相对于其他部门，中央政府事实上 “钱”的全部规模了 ：2009 年，信用总量还只有 是“往后缩”的。同时，创造财富、推动经济增长 M2 的 88%，而到 2016 年，信用总量相当于 M2 的企业部门在危机后也采取了相对谨慎的负债策略。 的 1.2 倍。换言之，有 20% 的“钱”不在 M2 的 相反，地方政府和居民部门成为增加负债、抵消经 统计范畴内。如果进一步考虑随后讨论的金融部门 济周期性下滑的主力。 负债，则 M2 遗漏的信息就更多了。所以，我们看 （二）“钱”的流向与非金融企业杠杆 到最近几年中原来以 M2 为中间目标的货币政策发 以信用总量来刻画的“钱”实质为非金融部门 12 债券 2017.9 特约专稿 2016 年非金融企业（不含地方平台贷款和城 投债券）杠杆率为 149%，较 2015 年下降 1 个 百分点。事实上，2009 年“四万亿”之后，除了 2011—2012 年有一个短期回升之外，非金融企业 负债增速总体上是下降趋势——这个特点与危机后 美国的情况类似，说明在扣除地方平台和城投公司 之后，我国非金融企业部门的资产负债表并非许多 人想象的那么糟糕。例如，考察工业企业的“微观