大股东对上市公司掏空与支持的经济学分析.doc

大股东对上市公司掏空与支持的经济学分析 2006年第5期 双月刊 总第158期 中南财经政法大学 JOURNALOFZHONGNANUNIVERSITYOFECONOMICSANDLAW N9. 5.2006 Bimonthly Serial№.158 大股东对上市公司掏空与支持的经济学分析 侯晓红 (中国矿业大学管理学院,江苏徐州221008) 摘要:在公司的所有权安排中,大股东拥有公司的控制权,有能力为获取控制权的私人利益而侵占上市公司 的资源.但是,当上市公司陷入经营困境时,大股东可能通过减少自己的侵占行为而使公司具有偿债能力,甚至 会用自己的资源进行支持以防止公司破产.如果上市公司的投资回报率低于大股东的预期水平,或者预期上市 公司无法继续生存下去时,大股东会以公司外部股东和债权人的利益为代价而对上市公司进行掠夺. 关键词:大股东;掏空与支持;产权理论;资产专用性;动态模型 中图分类号:F279文献标识码:A文章编号:1003—5230(2006)05—0120—06 一 ,引言 掏空和支持分别是Johnson与Friedman等提出的两个概念,用以反映大股东两种截然不同的行 为方式.其中,前者是指控股股东侵占上市公司利益的行为,后者是指向上市公司输送利益的行为.掏 空和支持理论是针对集中的所有权模式提出的.所有权的集中虽然在一定程度上减轻了股权分散情 况下的公司代理成本,但却增加了大股东谋取私人利益的能力.Johnson等证明了控股股东的掏空行 为是导致1997~1999年亚洲金融危机的主要原因L1].Bertrand等认为,大股东的掏空行为降低了整 个经济的透明度并歪曲了会计数字L2].在司法体系不尽完善的国家,能够控制公司的大股东不仅可以 向上市公司委派管理人员,还可以采取关联交易等方式掏空上市公司L3].Friedman等证明了在东亚 金融危机后大股东利用私有资源支持陷入困境的上市公司度过困难的行为[4].Bai等人利用我国ST 上市公司股权变更过程中股票价格的溢价间接证明了大股东的支持行为[5].李增泉等以上市公司收 购兼并非上市公司的事件为研究样本,实证考察了控股股东和地方政府的支持与掏空动机对上市公 司长期绩效的影响L6.然而,上述文献的研究仅是证明了大股东的掏空或支持行为存在,并没有从理 论上解释大股东为什么以及何时会对上市公司进行掏空与支持,本文应用产权理论与资产专用性理 论对此进行分析,并据此建立大股东掏空与支持的动态模型,从而为监管部门进行公司治理提供理论 依据. 二,控制权安排与大股东的掏空 (一)产权与控制权 收稿日期:2006—07—21 作者简介:侯晓红(1965一),女,辽宁阜新人,中国矿业大学管理学院会计系教授. 120 由科斯开创的企业理论被称为企业的契约理论,这一理论的要义可用如下的三句话概括:一是 企业的契约性;二是契约的不完备性;三是由此导致的所有权的重要性J(聊∞.这里的企业所有权指的 是对企业的剩余索取权和剩余控制权.剩宗索取权是相对于合同收益权而言,指的是对企业收入扣除 所有固定合同支付(如材料成本,固定工资,利息等)的余额的要求权.剩余控制权指契约中没有特别 规定的活动的决策权,是决定企业资产在最终契约所限定的特殊用途以外如何被使用的权利.在企业 理论的早期文献中,经济学家是以剩余索取权定义企业的所有权,但Grossman和Hart将企业的所有 权定义为剩余控制权-C83.这是因为企业的剩余索取权在企业的产权分配过程中对剩余控制权的相 对依赖性.他们从企业契约不完备性的角度出发,认为企业剩余收益的实现有赖于相应的决定着企业 经营决策的控制权.在企业的实际分配过程中,剩余索取权更多地表现为一种被动的权利,持有者有 权获得剩余但并不一定能够获得剩余,剩余索取权的实现有赖于剩余控制权的保障.所以,Hart在其 着作中认为剩余索取权是一个没有很好定义的概念,而剩余控制权的定义更明确C93(P26).因此,现代产 权理论将剩余控制权看作企业所有权的本质.对此,杨瑞龙做出如下分析:即使实际总收益可以在事 前完全确定,如果利益相关者之间的效用函数不一致,并且对彼此行为的信息不对称,他们就有可能 通过偷懒和逆向选择等方式实施机会主义行为,寻求超过其要素产出的收入,从而造成另一方不 能充分实现其索取权[1o_∞.张维迎进一步指出,公司控制权与剩余索取权相关联,规定了公司所有 权C3(PZ9卜... (二)大股东的控制权与资源侵占 按照《公司法》,企业在正常经营状态下,股东是公司的最终所有者,对公司的资产拥有剩余控制 权与剩余索取权.股东通过股东大会行使自己的审议权和投票权,维护自己的法定权益.然而现实生 活中,由于股东的分散,股东之间搭便车现象的客观存在,使得股东通过股东大会行使权利的