我国资本市场多层次结构模式探析讲解.doc

我国资本市场多层次结构模式探析时建中刘国胜（1.中国政法大学民商经济法学院，北京海淀0088；2.伊犁师范学院法政学院，新疆伊宁835000）党的十八大报告提出要“深化金融体制改革，健全促进宏观经济稳定、支持实体经济发展的现代金融体系，加快发展多层次资本市场”，强调资本市场建设的多层次性。党的十八届三中全会提出“建设统一开放、竞争有序的市场体系，是使市场在资源配置中起决定性作用的基础”，强调市场体系的有序竞争性。回顾我国资本市场发展历程，资本市场多层次结构体系不合理问题仍然没有得到根本性解决。市场存在严重垄断，运行模式僵化，缺乏有效竞争。如要真正解决该问题，必须推动我国资本市场的多层次、竞争性结构建设，构建“纵向分层梯形化、横向多体并行化”的整体结构布局。目前，“纵向分层”上虽然初步形成主板、二板和三板市场的构架模式,但“非上市非公众公司”（以下简称双非公司）栖身的四板市场建设尚未完成，而“横向多体”上前途暗淡，没有形成竞争结构模式，各层次市场主体构建单一，具有完全垄断性。我国资本市场“纵向分层、横向多体”整体结构的目标清晰、布局合理，但具体如何细分层次、如何多主体并立，仍然存在诸多问题需要探讨和分析。因此，有必要深入分析我国资本市场多层次发展的历史现状，研究结构缺失带来的严重缺陷和发展障碍，进一步探讨我国资本市场多层次发展具有竞争要素的结构模式。一、资本市场多层次发展的历史与现实随着我国证券市场的快速发展，资本市场问题凸显，多层次建设提上工作议程。2003年中央首次提出建立多层次资本市场体系，标志资本市场拉开多层次建设的序幕，时至2013年初股转系统正式挂牌，多层次资本市场体系初具雏形。（一）主板市场1990年12月上海证券交易所正式开业，1991年7月深圳证券交易所先试行后开业，我国以上海、深圳为中心的证券主板市场正式建立，主要是为大型、成熟的上市公司提供良好的融资坏境，在多层次资本市场结构建设中构成整个“金字塔”形结构的顶部，居于最高层次地位。主板市场在沪深分市基础上建立竞争模式的同时，人为地将主板市场分为A股、B股两个市场。A股、B股股票都在沪深市场交易，A股股票主要是国内投资者以人民币进行交易，B股市场以人民币标明面值，主要是外国投资者以外币认购和买卖。自1991底上海电真空首只B股发行上市，我国正式建立B股市场。随着证券市场的发展，B股市场的任务基本完成，B股市场理应退出证券历史的舞台。尽管2000年至今再没有发行新的B股上市，但B股改革步伐总是太慢，与国际形势的发展不相适应。（二）二板市场为解决中小企业特别是科技型中小企业股权融资与资本形成问题，管理层出于某些特别因素的考量，本着“摸着石头过河”的探索精神，先后启动中小企业市场和创业板市场。2004年6月，证监会根据“两个不变”和“四个独立”的建板方针要求，启动中小企业板市场。上市条件与主板市场基本相同，不能真正为中小企业提供融资服务。2009年10月为解决高科技、高成长的中小型公司和新兴公司的融资困难，设置创业板市场，截至2013年10月有355家企业在创业板上市。低门槛进入，严要求运作，上市企业要经过严格的筛选和审批，成为创业板的最大特色。创业板使我国有潜力的中小企业获得融资机会，成为我国证券交易的第二个主战场，监管层也有意将创业板市场打造成我国场内交易市场的“发动机”。但是，创业板弊端重重，“三高”现象严重，已把创业板推到危险的边沿。我国中小企业众多，创业板能否托付起中小企业上市的重任，成为证券界人士对创业板的隐。（三）三板市场2005年修改的《证券法》，为构建三板市场提供契机。《证券法》确立公司股票的“公开发行”制度⑦，使得股份公司在学理上划分为上市公司、非上市公众公司和非上市非公众公司。所谓非上市公众公司是指公司公开发行股票但不在证券交易所上市，或者非公开募集使股东人数超过200人的股份有限公司。由于非上市公众公司的公众性和非上市性，使得我国证券市场建设结构变得比较复杂，已有的场内交易市场无法包容其股票交易。理论上股份公司的股票，不管是否上市或公开发行，性质上都属于证券的范畴，都应当在证券法律的规范之下。基于《证券法》的规范模式，可以将复杂多样的场外交易市场分为两类：1.直接依据《证券法》并由证监会进行监管的场外交易市场；或者间接依据《证券法》，直接由国务院文件指导，由证监会以外机构监管的场外交易市场。股份转让系统是直接依据《证券法》规定，并由证监会进行监管的场外交易市场，该系统是从北京中关村科技园区非上市公司股份报价转让系统转变而来，由主办券商提供报价转让服务，部分挂牌公司利用该系统实现定向融资功能。股份报价转让系统的交易方式是买卖双方向主办券商报价，之后买卖双方直接交易。2012年8月该系统成功扩容，将上海张江、武汉东湖和天津滨海等高新区纳入试点