货币银行学第四章利率.ppt

* * * * * * * * * * * * * * * 市场分割假说的前提假定： (1)期限不同的债券完全不是替代品，一种期限债券的预期收益率不会对另一种期限债券的需求产生任何影响； (2)投资者对某种期限的债券有较强的偏好； (3) 投资决策的依据仍然是债券预期收益率的高低，投资者只关心他所偏好的那种期限的债券的预期收益率的高低； (4)对于期限相同的债券，理性的投资者根据预期收益水平的高低决定取舍。 一般而言，持有期较短的投资人宁愿持有短期债券，而持有期较长的投资人可能倾向于持有长期债券。 例如，收入水平较低的投资人可能宁愿持有短期债券，而收入水平较高或相对富裕的投资人选择的平均期限可能会长一些。 如果某个投资人的投资行为是为了提高近期消费水平，他可能选择持有短期债券；如果其投资行为有长远打算，那么，他可能希望持有期限稍长的债券。 由于投资人对特定持有期的债券具有特殊的偏好，因而可以把债券的不同期限搭配起来，使它等于期望的持有期，从而可以获得确定的无风险收益。 市场分割假说对收益率曲线形状的解释： (1)收益率曲线形状之所以不同，是由于对不同期限债券的供给和需求不同。 (2)收益率曲线向上倾斜表明，对短期债券的需求相对高于对长期债券的需求，结果是短期债券具有较高的价格和较低的利率水平，长期利率高于短期利率。 (3)收益率曲线向下倾斜表明，对长期债券的需求相对高于对短期债券的需求，结果是长期债券有较高的价格和较低的利率水平，短期利率高于长期利率。 市场分割假说可以解释事实3：由于存在喜短厌长的天性，平均看来，大多数人通常宁愿持有短期债券而非长期债券。长期债券的需求相对低于短期债券的需求，从而长期债券价格相对较低而利率相对较高，收益率曲线通常向上倾斜。 市场分割假说无法解释事实1：由于它把不同期限债券的市场看成是完全独立的或相互分割的，一种期限债券利率的变动不会对另一种期限债券的利率产生影响。因此，该假说不能解释不同期限债券的利率往往是同方向变动的这一经验事实。 市场分割假说也无法解释事实2：由于它对长期债券相对于短期债券的供求如何随着短期债券的利率水平的变化而变化，没有给出清楚的答案，因此它也无法解释为何短期利率较低时，收益率曲线向上倾斜，而短期利率较高时，收益率曲线向下倾斜。 预期假说与市场分割假说各有优缺点，都能解释对方无法解释的经验事实，因此必须将两种理论结合起来，对理论假说做进一步的修正。 预期假说可以很好地解释事实1和事实2却无法解释事实3，市场分割假说可以很好地解释事实3却无法解释事实1和事实2。 期限溢价假说(Term premium Hypothesis)将二者结合起来，是对预期假说和市场分割假说的进一步完善。 期限溢价假说的基本命题：长期债券的利率等于在该种长期债券的整个期限内预计出现的所有短期利率的平均值，再加上由债券供给与需求决定的期限溢价(Term premium)。 期限溢价假说的前提假定： (1)不同期限的债券之间是互相替代的，一种债券的预期收益率确实会影响其他不同期限债券的需求和利率水平； (2)投资者对不同期限的债券具有不同的偏好，不同期限的债券之间是不完全替代的关系； (3)投资者的决策依据是债券预期收益率的高低，而不是他偏好的某种债券的期限； (4)不同期限债券的预期收益率不会相差太远。因此在大多数情况下，理性的投资人存在喜短厌长的倾向； (5)投资人只有能够获得一个正的期限溢价，才愿意放弃他所偏好的短期债券转而持有他并不偏好的长期债券。 长短期利率之间的关系可以用下列公式来描述： Preferred habitat theory及其解释 (1)期限溢价假说可以解释事实1：短期利率上升意味着短期利率预期的平均值将会上升，长期利率随之上升，从而不同期限债券的利率总是同方向变动。 (2)期限溢价假说可以解释事实2：即当短期利率较低时，收益率曲线陡峭地向上倾斜，而短期利率较高时，收益率曲线向下倾斜。 短期利率较低时，人们通常预期利率将来会上升到某个正常水平，未来短期利率预期的平均值高于现行的短期利率，再加上一个正的期限溢价，长期利率就会远远高于现行短期利率，从而收益率曲线比较陡峭地向上倾斜。 反之，短期利率较高时，人们通常预期利率将来会回落到某个正常水平，未来短期利率预期的平均值远远低于现行的短期利率，即使加上一个正的期限溢价，长期利率可能仍然低于现行短期利率，从而收益率曲线向下倾斜。 (3)期限溢价假说可以解释事实3：由于投资者对短期债券存有较强偏好，只有额外支付一个正的期限溢价作为补偿，投资人才会愿意放弃偏好的短期债券转而持有他并不偏好的长期债券。由于期限溢价的大小与债券期限的长短正相关，因此，即使对未来短期利率预期的平均值保持不变，长期利率可能仍然高于短期利率。因此收益率曲线通常向上倾