我国上市公司股利政策市场效应的实证应用研究.doc

我国上市公司股利政策市场效应的实证研究 【论文摘要】 股利分配是公司的一项重要财务活动，其市场效应一直是学术界和投资者关注的热点问题。本文通过数理统计的方法，对我国上市公司股利政策的市场效应进行实证研究，分别从短期和长期找出股利政策与公司股价之间的联系。在此基础上，指出西方传统理论在我国的局限性，同时结合中国现状，从公司和投资者等几个角度对研究结果进行讨论分析，并提出相关的建议。 【关键词】 股利政策 市场效应 股票价格 实证研究 Abstract Dividend policy plays a very important role in corporate financial management. The market effects of dividend policy are always intensively researched by scholars and investors. Using statistical methods, this thesis makes an empirical study on the market effects of dividend policies by Chinese listed companies, in order to find the relation between stock prices and dividend policies in both the short term and long term. Based on the current characteristics of Chinese financial markets, the thesis indicates the limitation of the traditional western theories in China, and gives explanations and advice from the perspective of companies and investors. Key Words dividend policy; market effect; stock price; empirical study 一、问题的提出与文章背景 股利分配是公司的重要财务活动之一，它不仅体现了公司的经营状况和策略，而且与公司股价、股东利益和公司发展有着密切的联系。因此，对股利政策市场效应的准确分析，无论是对公司政策的制定者还是投资者都有重要的指导意义。早在1961年，Miller和Modigliani就提出了著名的“MM理论”，指出股利政策是“中性”的，不影响公司价值，因此在有效市场和无交易成本、无税收的情况下，股利分配不会给股价带来异常变化。但是，现实中的金融市场并不是完全有效的，投资者也并非完全理性，因而股利政策往往会影响投资者的行为，从而影响公司的股价，而且这种影响大都存在某种规律和偏向性。对于这个问题，学术界一直在探讨，尽管结论却不尽相同，但大多数研究结果表明股利分派会对股价有正面作用。Paul Asquith和David W Mulins (1983)对纽约证券交易所和美国证券交易所上市公司1954至1980年间的股利分配进行了研究，发现在股利公告期出现了3.7%的超额收益。Grinblatt, Masulis和Titman(1984)等研究发现股票股利和股本细分会使公司股票出现短期超常回报。 西方关于股利政策的传统理论主要有以下几种： “在手之鸟”(bird in hand)理论。持该理论的学者有Williams(1938)，Lintner(1956)，Walter(1956)等。此理论认为投资者厌恶风险，在确定性收入和期望值相同的风险收入之间进行选择时，投资者更偏好前者。即对投资者来说，现金股利的价值大于资本增值的价值。 税差理论。该理论认为，由于个人所得税和资本利得税存在差异，投资者对各种股利政策的偏好也会存在差异。个人所得税高于资本利得税时，会使得投资者偏好低股利支付率的股票。 信号假说(signaling hypothesis)。此理论最早由Lintner在1956年提出，认为管理者和投资者之间存在信息不对称，股利政策是传递内部信息的一种手段。如果公司的股利支出长期以来比较稳定，那么股利的提高往往意味着公司有较高的当期净收益，或者是管理层对公司未来的前景看好。 代理成本说(agency cost hypothesis)。该理论由Rozeff (1982)提出，认为股利的支付能够有效地降低代理成本。由这种学说引申出来的“替代模型”认为，股利是作为股东权益保护的一种替代品。发放股利减少了内部人员谋取私利的资金来源，因而是公司树立