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预期报酬率和资本成本 价值创造的关键因素 公司的综合成本 资本成本 是各种类型融资的预期报 酬率。综合资本成本是各单独的预 期报酬率（成本)的加权平均. 长期融资的市价 融资类型 市价 权重 长期债务 $35M 35% 优先股 $15M 15% 普通股 $50M 50% $100M 100% 债务资本成本 债务资本成本 公司的放款人的预期报酬率. ki = kd ( 1 - T ) 债务资本成本的计算 假定BW 发行了面值 $1,000 ，10年期的零利息债券. BW的该债券发行价为$385.54， BW 的所得税率为 40%. 债务资本成本的计算 (1 + kd)10 = $1,000 / $385.54 = 2.5938 (1 + kd) = (2.5938) (1/10) = 1.1 kd = .1 or 10% ki = 10% ( 1 - .40 ) ki = 6% 优先股成本 优先股成本 公司的优先股股东投资的预期报酬率. kP = DP / P0 优先股成本的计算 假定 (BW) 发行了优先股，面值 $100, 每股股利 $6.30, 现每股价格为 $70. kP = $6.30 / $70 kP = 9% 普通股成本 股利折现模型 CAPM 税前债务成本+风险溢价 股利折现模型 普通股成本 ke, 是使所期望的每股未来股利的现值与每股现行市价相等的折现率. 稳定增长模型 稳定增长模型 简化为: ke = ( D1 / P0 ) + g 假定股利按 g 永远增长. 普通股成本计算 假定 (BW) 发行的普通股 现行市价为 $64.80/股 上一期的股利为 $3 /股, g为8%. ke = ( D1 / P0 ) + g ke = ($3*1.08) / $64.80) + .08 ke = .05 + .08 = .13 or 13% 阶段增长模型 C A PM 普通股成本, ke, 等于在市场均衡下投资者要求的报酬率. 这种风险-收益关系可用证券市场线 (SML)来描述. ke = Rj = Rf + (Rm - Rf)?j 用CAPM计算ke 假定 (BW) 的 beta 为1.25. Julie Miller认为 Rf =4% ， Rm =11.2% ，则 ke = Rf + (Rm - Rf)?j = 4% + (11.2% - 4%)1.25 ke = 4% + 9% = 13% 税前债务成本加风险溢价 普通股成本 ke = kd + 风险溢价* * 风险溢价不同于 CAPM 里的风险溢价 kd + 风险溢价 假定 (BW) 加 3% 的风险溢价. ke = kd + Risk Premium = 10% + 3% ke = 13% 普通股成本计算方法的比较 稳定增长模型 13% C A P M 13% kd + 风险溢价 13% 一般来说，三种方法计算出的结果会不一致. 加权平均成本 (WACC) 综合资本成本 = kx(Wx) WACC = .35(6%) + .15(9%) + .50(13%) WACC = .021 + .0135 + .065 = .0995 or 9.95% WACC的限制因素 1.加权系统 边际资本成本 资本筹集不可能按 WACC中的比例 WACC的限制因素 2. 发行成本 与证券发行有关的成本，如承销、法律、上市和印刷费等费用. a. 调整初始投资 b. 调整折现率 调整初始现金流出 (AIO) 加 发行成本 (FC) 到初始现金流出 (ICO). 结果: 减少 NPV 调整折现率 (ADR) 从证券的价格中减去 发行成本 ，重新计算资本成本. Impact: 考虑发行成本后，将提高各单独的资本成本. Result: 因此，将提高 WACC ，从而将减少 NPV. 15-* 产品周期的 增长阶段 竞争性进入 的限制 其他保护 措施，专利、 暂时垄断权利、 独断性定价 成本 营销和价格 可预见质量 一流的组织能力 行业吸引因素 竞争优势 P0 = Ij + Pj (1 + kd)j ? n j =1 $385.54 = $0 + $1,000 (1 + kd)10