债券市场存单和长债利差的“起承转合”——债市策略思考.pdf

债券市场专题研究

正文目录

1存单和长债利差的“起承转合”4

2复盘存单和长债利差变化的4个典型时期7

3风险提示9

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图表目录

图1：同业存单发展的三个阶段4

图2：同业存单作为银行负债的重要补充工具4

图3：2019年后存单利率和资金利率的走势强相关5

图4：存单的发行利率高于银行综合负债成本5

图5：过去1年期MLF利率是存单利率的上限6

图6：当前存单和10年国债收益率倒挂6

图7：历史上4个存单利率上行的阶段7

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1存单和长债利差的“起承转合”

回顾同业存单的发展历史，从2013年同业存单品种出现开始，同业存单的发展可以大

致分为三个阶段：（1）快速扩张期，（2）监管规范期，（3）有序发展期。具体来看：（1）2013

-2016年为快速扩张期。彼时，同业存单相关监管制度尚不完善，其发行无需缴纳存款准备

金，且不计入同业负债占总负债三分之一的限制范围。银行存在较强的动力发行同业存单以

补充负债或进行套利，市场规模快速扩容。（2）2017-2018：监管规范期。央行在2017年二

季度货政报告中指出将于2018年将资产规模5000亿元以上的银行发行的一年以内同业存

单纳入MPA同业负债口径进行考核，并将同业存单发行期限调整为一年以内。严格监管下

同业存单发行降温。（3）有序发展期。同业存单被纳入监管体系，存单利率进入市场化利率

体系后，市场进入有序发展期，存量稳步增长至近20万亿。

银行的负债缺口越大，其发行同业存单的动力就越强。我们通过银行两大主要业务存贷

款的增速差值来衡量银行负债缺口的大小。当信贷需求强劲且一般存款吸收难度较大时，银

行大概率会发行同业存单以补充负债。而近几年来，我们关注到，商业银行资产端承接政府

债的任务愈发重要，负债端吸收一般存款的难度加大，非银存款和向央行