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新融资优序理论与我国中小型企业融资问题探析 摘要：新融资优序理论是研究在信息不对称的条件下企业融资策略的理论，是一种适用于中小型企业的资本结构理论。根据这一理论，中小型企业的最优融资策略应该是“先内部融资后外部融资，先债务融资后股权融资”。但是，由于我国的正式金融制度安排难以满足中小型企业融资需求，非正式金融融资已经成为我国中小型企业融资主要的渠道。所以，完善非正式金融融资制度安排，合理规范非正式金融融资行为，是解决我国中小型企业融资难问题的关键所在。 关键词：非正式金融融资 中小型企业 新融资优序理论 近年来，我国中小型企业的非正式金融发展迅速，越来越受到广泛关注。根据2009年12月的《中国地下金融调查》内容，我国2007年地下信贷规模介于8400~9200亿元，全国20多个被调查省、市、区的地下融资规模占正式途径融资规模的比重达到29.07％。长期以来的政策打压以及金融体系的排斥不但没能减少和控制非正式金融融资的规模和范围，相反，在越来越多的地区，非正式金融融资已经成为中小型企业融资的重要渠道。本文将从西方资本结构理论——新融资优序理论出发，探讨在信息不对称的背景下非正式金融融资在我国中小型企业融资结构中的特殊地位，并对我国非正式金融融资制度的安排提出几点建议。 一、新融资优序理论是一种适用于中小型企业的资本结构理论 （一）新融资优序理论的基本框架 上世纪80年代以来，非对称信息理论被研究者引入到新资本结构理论的研究之中，这为研究企业融资提供了新的理论框架。根据非对称信息理论，外部投资者很难完整了解企业经营的真实情况，因此往往只能通过对企业筹资决策的判断来进行投资决策。所以企业要想获取更多的外部融资，就必须选择合理的融资结构。 梅耶尔斯（myers）和麦吉鲁夫（majluf）在研究信息不对称对企业融资成本的影响时，提出了新融资优序理论，进一步强调信息对企业融资结构和融资次序的影响。他们认为，信息不对称的现象，是由于所有权与经营权分离导致的，管理者是企业内部消息的掌握者，因此管理者比市场以及投资者更了解企业的经营状况。通常情况下，管理者的行为模式是：如果预期企业新项目的净现值为正，即该项目能够增加原股东财富，那么，代表原股东利益的管理者就不会发行新股，以免把投资利益分割给新股东。投资者在了解到管理者的这种行为模式以后，就会很自然地把企业发行新股看成是企业不能有效增加原股东利益时一种被迫的融资行为，导致投资者对新股出价很低。因此，当管理者拥有对企业有利的内部消息时，最好采用债务融资的渠道，以避免发行新股却导致企业的市场价值下降。尽管债务融资有可能使企业陷入较重的财务危机，但是股票融资却会使投资者认为企业发展前景不佳，由此导致新股发行时股价下跌。因此企业偏好的融资顺序应为：首先考虑内部融资，其次考虑外部融资；当不得不进行外部融资时，则应首先选择债务融资，最后才是股票融资。 新优序融资理论鼓励企业经营者减少股票融资的运用，尽量用自有资本和留存收益筹资，扩充企业资本实力。此外，利用平时积累的借款能力负债筹资，直到债务负担达到企业陷入财务危机的高危区域时才考虑发行股票。由于该理论以不对称的信息环境为基本背景，也就是说，信息不对称的情况越严重，越应该考虑这样的融资顺序，因此，对于信息相对闭塞的中小型企业来说，更具有现实意义。 （二）新融资优序理论对中小型企业融资的启示 中小型企业的融资特征具有严重的信息不对称性，这主要表现为外部投资人与企业管理人之间的信息不对称。外部投资人对销售情况、企业产品和劳务的开发、市场潜力、行业前景及其资产的真实价值，特别是其无形资产的评估及其预期收益等情况知之甚少，往往导致其面临极高的投资风险。大型企业特别是那些上市公司的信息是公开透明的，投资者能够以较低的成本获得较多的企业信息。对于非上市的大中型企业，银行还可以通过许多渠道，如供应商、经销商、消费者等方面去主动了解企业信息。而中小型企业则不同，其信息基本上是内部化、非透明化的，通过一般的渠道很难获得。同时，大多数的中小型企业并不需要会计师事务所对其财务报表进行审计，因此，在中小型企业向外部投资者进行融资时，很难提供关于其信用水平的信息。 另外，中小型企业大多处于创立初期，不仅数量多、规模小，而且单个企业需要的资金量少、财务管理的透明度差，这就造成中小型企业信用水平极低。与此同时，大多数中小型企业处于竞争性领域，所面临的经营风险和淘汰率高，融资风险大，投资回报低，因此，银行对中小型企业的信贷将可能成为超过其自身承受能力的信贷，而中小型企业也不愿意按银行的要求提供相关会计信息。为了降低贷款风