永安期货研究院晨会纪要20170627.PDF

永安期货研究院晨会纪 （所有分析与结论仅供参考，请投资者务必谨慎选择！） 宏观： 1、高盛将美国二季度GDP 增长预测下调0.2 个百分点至2.3% 。 2、欧洲央行行长德拉吉捍卫宽松立场，称欧元区经济复苏利于青年人就业，央行的最佳政 策路径是维持激励政策直至经济恢复稳定。 3 、广发《着陆的经济，做实的资产，变窄的定价》第一，一个容易被忽视的变量变化是 2016-2020 年间的人口周期反弹，它意味着这一时段经济可能整体会处于相对稳态。 2016-2020 年中国将面临一轮总人口增速的显著反弹和劳动人口增速的企稳和小幅回升，这 意味着这一时段经济不同于2012-2015 年，趋势值可能整体处于相对稳态，通缩交易的可能 性（经济硬着陆-政策宽松-利率趋势性向下）被普遍高估。第二，从主要经济引擎来看，当 前支撑中国经济的因素包括处于复苏元年的出口和航运，朱格拉周期下制造业资本开支的回 升，90 后一代的崛起与 2015 年后经济呈现出的“消费韧性”，三四线人口再集聚下的房地 产和消费升级等；而下拉力量包括已度过主动补库存的库存周期、回落中的地产销售和地产 投资，以及在财政支出节奏上略有透支的基建。根据我们测算，经济可能呈现出“全年不差， 前高后低”的走势，GDP 低点在 6.6%左右。第三，上游价格处于下降期半边，下一轮触底 反弹机会可能位于2018 年一季度。第四，下游价格的首要特点是CPI 与核心CPI 背离，核 心CPI 即将拐头并伴随消费股溢价的触顶。CPI 与核心CPI 的背离程度历史少见，我们认为 背离源于粮食价格尤其是玉米价格的扰动。后期核心CPI 即将触顶，这意味着本轮以来一直 跟随着核心CPI 走的利率、消费股溢价都面临短期触顶压力；而CPI 将随食品价格的超跌反 弹继续回升。从中期看，人力成本的上升趋势值得关注，它将对产业格局产生广泛而深刻的 影响。第五，利率的中周期上行无法证伪，但短周期存在回落机会。从中周期看，全球货币 政策仍在退出半途，美联储的加息可能会持续至2019 年，缩表计划亦比较强势；欧元区年 底可能就面临宽松政策退出，全球无风险利率顶依然无法确认。而中美利差 100bp 的均衡 约束意味着我们的利率中周期上行在逻辑上无法证伪。加息对美债收益率的影响不能简单用 Price-in 来概括。从短周期看，由于本轮名义增速触顶，利差处周期高位，风险溢价反应比 较充分，利率可能会于三季度出现一轮震荡回落。第六，政策的一条主线是把中国经济的资 产端做实。金融去杠杆只是政策一盘大棋中的一个环节，政策一个更大的逻辑主线是通过一 系列横跨企业部门和居民部门的制度安排，把经济的资产端做实，以在欧美货币政策退出 周期中确保人民币资产的安全。这一点将产生广泛而深刻的影响。对于实体去杠杆，不可做 太空泛的理解和推论。经验数据显示资本市场与微观杠杆率关系更大，前者领先于后者两个 季度。第七，当前经济和政策环境下的资产价格：降低的风险，变窄的空间，夹缝中的机会。 从经济的三周期叠加框架去理解，当前既非新周期，也非周期破灭，大类资产属于典型的非 通缩交易、亦非再通胀交易时段。由于政策导向是做实资产端，一系列推论包括经济弹性变 低、流动性受实体分流、金融部门的合意回报率不会被允许太高，资产负债表更实的同时风 险变低。整体来看，定价空间变窄。经济和企业盈利今年并不差，所以市场呈现出明显的韧 性；但前高后低意味着分子缺少系统性机会。利率的中周期约束会影响市场对于分母的预期， 分母也不存在系统性机会。而从历史规律看，牛市的条件是分子和分母的系统性机会至少有 一个（06 、09 年的分子；14-15 年的分母）。夹缝中的重要机会来自于两点：一是三季度可 能出现的利率短周期回落；二是十九大临近，改革加速所带来的风险偏好回升。 股指： 1、上证综指全天呈现单边上行格局，收盘涨0.87%报3185.44 点，收复半年线并创两个月新 高；深成指涨1.65%报10537.59 点；创业板指涨0.77%报1821.28 点；上证50 指数涨0.56% ， 再创反弹新高。权重板块带头上涨，蓝筹白马股相对强势，地产股领衔上涨，接力银行、券 商带动指数走高。万科A 连续两日涨停，金地集团、招商蛇口跟风上涨。白酒股整体强势， 茅台、五粮液均再创新高。 2、财政部：1-5 月国有企业利润总额10376.3 亿元，同比增25.5%；其中央企7223.5 亿元， 同比增15.7%，地方国有企业3152.8 亿元，同比增56%；1-5 月，煤炭、钢铁、有色等去年 同期亏损的行业