美联储加息引起全球经济的连锁反应.doc

　　一、事件。 　　前些日子，美联储公布10月FOMC声明，维持联邦基金利率目标区间0~0.25%不变；从11月开始停止购债；低利率水平保持“相当长时间”措辞。美联储放弃“劳动力资源利用率显著不足”措辞，承认就业增加强劲。 　　美联储2015年加息概率大，在美联储正式宣布QE3结束并发布FOMC声明之后，资本市场的“RISK OFF”模式再度启动。美元出现大涨，股市和非美货币以及贵金属明显下跌。多位专家认为本次声明基调偏鹰派。 　　美联储对美国经济与就业复苏前景充满信心。三季度，美国经济有望实现3%甚至更高的增长，远超欧洲和日本。对于世界经济来说，美国经济加速复苏让人看到希望，因为另一大经济体中国的增速似要放缓。 　　英国记者表示，美联储首次加息时间与当前时点紧密联系，且增加了一段可能早于预期加息的情景描述。Harding称，预计QE结束后，美联储的关注重点将转移到首次加息问题上。 　　民生证券研究院执行院长管清友认为，QE的退出进程符合预期，未来美联储的货币政策常态化仍将采取渐进方式，不会操之过急，预计最可能的时间还是最初耶伦提到的明年二季度。 　　德意志银行的Lavorgna也认为，看起来已经没有能够阻挡美联储2015年年中加息了。 　　二、美联储加息对美国经济有何影响。 　　万众瞩目的美联储议息会议前天尘埃落定，尽管没有市场预期的那么鹰派，尽管耶伦还是在含混不清地表白着对长期宽松的一贯青睐，但超低利率的终结已然势不可挡，加息只是个“时间问题”。将纷纷扰扰的短期争论放到一边，从历史视角看，美国加息是个“十年之约”。 　　1994年2月4日，美联储将基准利率从3%上调至3.25%；2004年6月30日，美联储将基准利率从1%上调至1.25%。这两次加息分别是美国利率周期从阶段性谷底进入上升阶段的标志性事件，而今年，美国又靠近了加息拐点。美国利率周期冥冥之中就形成了有规律的“十年之约”。当然，这可能并非简单的巧合，利率周期的规律性，恰恰是美国经济周期规律性的另一种表现，也是美国实体经济长期运行稳定、货币政策长期风格成熟的客观反映。 　　历史从不简单重复，发现这个十年之约，对我们理解和预判进入加息周期后美国经济、国际金融市场乃至全球经济的运行不无裨益。具体而言，加息之后，美国经济趋势会发生以下变化： 　　其一，实体经济增长会受到短期冲击。加息之年，往往是经济复苏较为强劲的一年，1994年和2004年，美国经济增长率分别为4.04%和3.8%，均高于3.3%的趋势水平。可见，强势复苏是利率长期拐点形成的物质基础。而拐点形成后的一两年内，经济复苏往往会有所趋冷，1995年和2005年，美国经济增长分别较前一年下降了1.32和0.45个百分点，美国人均GDP同比增长率也分别较前一年下降了1.27和0.46个百分点。 　　其二，加息抑制短期经济增长的途径是全方位的，1995年和2005年，消费对美国经济增长的贡献分别下降了0.58和0.23个百分点，投资对美国经济增长的贡献分别下降了1.35和0.35个百分点，投资贡献度下降幅度相对更大。更进一步看，中长期内，消费引擎的增长贡献会缓慢回升，而投资贡献则会持续下降，1994和2004年加息后投资贡献连续下降的持续期分别为2年和5年。这说明，加息对投资的直接抑制作用是较为明显的，而财富效应的存在使得加息对消费的冲击相对较小。 　　其三，工业生产会表现强劲。从理论上说，加息抑制了投资，似乎对工业扩大再生产不利，但实际情况却是，加息后，美国工业生产反而趋强。1994年及其后6年里，美国工业生产指数同比增长率均高于1993年的3.27%，2004年及其后3年里，美国工业生产指数同比增长率也都高于2003年的1.24%。投资乏力、工业生产却很强劲，这是因为加息后美国现有产能利用效率大幅提升，1994年和2004年，美国的产能利用率分别为83.58%和77.92%，较前一年分别上升2.14和1.94个百分点。产能利用率提升导致美国经济的产出缺口明显下降，1994年和2004年的产出缺口就分别较前一年下降了0.99和1.32个百分点。这说明，加息后美国工业生产的提振是需求引致型的，具有内生性特征。 　　其四，微观福利会受到一定冲击。加息往往是对经济复苏可持续性表示确定的一种政策反应，伴随的是长周期的持续复苏。1994年和2004年加息之后，美国失业率都处于持续下降态势。但值得注意的是，收入增长却相对羸弱：1994至1995年，美国实际报酬指数连续同比下降；2005至2006年，美国实际报酬指数同比增长率也都低于2003年水平。这说明，加息前的降息往往解决了周期性失业问题，而其遗留下的劳动力市场结构僵化问题却会在加息阶段对微观福利造成冲击。 　　其五，加息未必能消灭通胀。加息拐点前长周期的货币宽松往往抬升