_海通证券-半度A股策略-在结构调整中寻找机会.pdf

A 股研究 A 股研究 策略研究 半年度策略（2H 2006 ） 2006 年 7 月 10 日 海通综指年初至今走势 在结构调整中寻找机会 1200 1150 1100 1050 美国经济和全球流动性周期可能正面临转折 1000 950 在经历了持续 4 年的高于趋势水平的增长之后，美国经济正面临着“滞胀”的威 900 850 胁：一方面，由于通胀压力不断加大，美联储为了保持其政策的可信度，必须持 800 750 续升息；另一方面，升息抑制经济成长的滞后效应也开始逐步表现出来，货币政 700 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul 策存在过度紧缩风险。同时持续数年的资产价格膨胀，原材料价格、房地产价格 资料来源：海通证券研究所 的大幅上涨终将向下游传导，欧洲、日本、及许多新兴市场也开始收紧货币政策， 过剩的流动性正在消退。 全球资产价格泡沫的基础已经动摇 支撑全球资产价格泡沫的两个基础——良好的增长前景和过剩的流动性，在未来 均将面临越来越多的考验，我们并不确定全球资产价格泡沫盛宴的终结是否就此 开始，就目前来看可能还只是“终结”的预演，但资产价格泡沫膨胀的黄金时代 已经过去，我们将面临着更为多变的外部环境。 目前A 股估值已经偏高，包含了对未来的乐观预期 无论从 A-H 、亚太区还是BRICs 间的横向比较来看，目前A 股包括沪深 300 的估 相关研究 值水平都已经偏高；从股票与债券的相对价值来看，沪深 300 的吸引力已经回到 了过去 5 年的平均值，同 03 年的水平相当。根据我们的模型，目前市场包含了 对未来相当乐观的预期，当前沪深 300 的估值水平隐含 06、07 两年约20%的年复 合增长率。 我们对未来半年的 A 股市场持“中性”观点 我们认为尽管面临美国消费需求放缓的威胁，中国经济仍有保持持续稳健增长的 动力，同时随着制度建设的逐步完善，投资者也已形成了中长期看好普遍预期， 这些将为 A 股市场提供有效支撑，A 股市场具备长期走牛的基础；然而在全球金 融市场不确定性加剧、风险溢价上升、内外部流动性趋紧的背景下，不能再期望 A 股市场依靠内部资金动能形成另一个泡沫。 大股东行为是一块试金石 随着全流通时代的到来，A 股市场结构性分