2017宏观经济深度报告.pdf

Page 2 内容目录 一、推动各类市场变化的两大“外生性”变量4 （一）2017 年二季度股、债、商、汇四大皆空，金融监管是主因4 （二）金融监管意在“金融去杠杆”，利率是后期各类资产价格判断的起点4 （三）利率的决定因素属性有内生和外生之分，2017 年外生变量居主导5 二、外生变量之一：金融监管政策与影子银行 6 （一）金融监管的本质：影子银行的政策补短板6 （二）影子银行收缩与金融去杠杆初见成效 7 三、外生变量之二：货币政策因时而微调 8 （一）货币政策传统立足点：增长、通胀未见异常，新周期无望 8 （二）货币政策需要在“去杠杆”和“稳增长”之间重新审视 8 （三）货币政策已经在边际微调 9 四、“外生”变量双缓和，提升股债双牛空间 10 （一）外生条件变化：“严监管+紧货币”—“严监管+稳货币” 10 （二）监管之于EPS，货币之于PE 11 （三）无风险利率下行，造就估值提升11 （四）大类资产展望 12 国信证券投资评级 13 分析师承诺 13 风险提示 13 证券投资咨询业务的说明 13 Page 3 图表目录 图 1：沪深300 股票指数走势 4 图 2：国债期货价格走势4 图 3：南华工业品指数走势4 图 4：人民币汇率走势4 图 5：金融机构有价证券及投资规模占比快速提升 5 图 6：同业理财占比超过20% 5 图 7：10 年期国债收益率走势 5 图 8：经济与债务周期：影子银行的兴衰 6 图 9：2017 年金融监管政策一揽 7 图 10：2017 年 4 月和5 月非标资产累计增速下行 8 图 11：M2 和非银机构 M2 增速显著下行 8 图 12：GDP 增速高点已过，后续平稳回落 8 图 13：2016-2017 年 CPI 走势预期 8 图 14：存量杠杆率逐渐走稳 9 图 15：增量杠杆率明显下降 9 图 16：货币市场加权平均利率水平转头下行 10 图 17：4 月和5 月信贷增量且著高于历史同期 10 图 18：根据前四次的经验，市场利率的折点滞后于经济基本面的折点 10 图 19：市场利率折点滞后于经济基本面折点的时滞长度一览 10 图 20：监管之于EPS，货币之于PE 11 图 21：政策切换初期，估值与无风险利率呈现反向变化 12 图 22：政策变量切换随后一个月，股票指数均出现上涨 12 Page 4 一、推动各类市场变化的两大“外生性”变量 （一）2017 年二季度股、债、商、汇四大皆空，金融监管是主因 4 月6 日至5 月10 日，我国金融市场全线下跌。这段时期内，沪深300 指数下 跌4.7% ，南华工业品指数下跌10.5%，国债期货下跌3%，人民币兑美元汇率 跌 0.1% 。从跟踪来看，导致各类资产齐跌的主要原因是金融监管政策的密集出 台。 图 1：沪深300 股票指数走势 图2：国债期货价格走势 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 图3：南华工业品指数走势 图4：人民币汇率走势 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 （二）金融监管意在 “金融去杠杆”，利率是