人民币汇率波动的影响因素分析.docx

人民币汇率波动的影响因素分析 一、 人民币离岸ndf市场 2005年7月21日，中国人民银行宣布将设立人民币汇率形成机制改革，这表明中国已采用基于市场供求和监督的浮动汇率制度。之后,人民币波动幅度显著加大,各个经济主体面临的汇率风险更加突出。随着我国对外贸易的不断发展,国际开放程度不断提高,以及QDII和QFII的开展,资本跨境流动更加频繁,运用人民币衍生产品对冲汇率风险的需求越来越大。传统的规避汇率风险的方法是在远期市场上进行套期保值,提前锁定人民币汇率,目前采用的工具主要有NDF和境内人民币远期。 NDF,是指本金不可交割远期(Non-Delivery Forward),它是一种远期外汇交易的模式,用于对那些实行外汇管制国家和地区的货币进行离岸交易。人民币离岸NDF交易从1996年开始出现,主要市场为新加坡、香港和日本,其形成初期发展缓慢,交易也不活跃。2002年后,随着东南亚金融危机效应的消退、中国贸易顺差和宏观经济的持续增长,人民币离岸NDF市场从预期人民币贬值转向升值,交易日趋活跃。 在境内人民币远期市场中,主要有境内银行间本金可交割的远期外汇市场和境内银行对企业的远期结售汇市场。其中,银行对企业的远期结售汇市场起步较早,始于1997年,但该市场属于柜台市场,并非真正意义上的远期外汇市场;2005年8月启动的银行间远期外汇市场是真正意义上的远期外汇市场,2006年4月24日推出了银行间外汇掉期交易。从2006年6月开始,人民银行对所有外汇指定银行的结售汇头寸实行权责发生制管理,银行的远期头寸可以通过即期市场平盘,使即期市场和境内人民币远掉期市场紧密的联系起来。 从总体趋势来看,自汇改后,NDF与境内远期市场走势接近,但是自2008年第三季度以来,两者开始出现较大的背离,NDF市场美元对人民币远期升水幅度较境内远期市场陡然加大。2008年12月1日,人民币兑美元汇率出人意料地创出汇改以来最大单日跌幅,令人民币未来是否将持续贬值的争执升温,市场开始揣测在当前全球经济放缓严重打击中国出口,中国经济增长乏力之际,中国是否会采取人民币贬值措施促进出口进而拉动经济,随着金融危机的继续蔓延,这种猜测愈演愈烈,导致NDF价格和境内远期价格之间的背离不断加大。 很多国内学者认为NDF和境内远掉期市场是两个分割的市场,由于中国一直实施外汇管制,人民币在资本项目下不可自由兑换,境外投资者很难得到人民币,同时境内人民币远期市场受到种种限制,不能反映真实的市场需求,而NDF市场是完全市场化的,能真实反映市场的需求,导致了两个市场间持续的存在不同的价格。因此,两个市场间的主导权和定价权之争成为关系汇率稳定和金融安全的热点问题。 二、 人民币远期汇率定价与汇率间的相互关系 研究即期汇率和远期汇率的基础是利率平价理论,但是该理论要求严格的理论假设,国内人民币远期市场成立不久,市场化程度有限,难以满足假设要求。国内用于计算远期升贴水点数的人民币利率还没有一个统一的认识,央行票据、上海同业拆解利率都可以当做基本利率,但是两者本身就存在很大的不同,同时也和用利率平价公式套算出的隐含利率相差较大,运用起来有一定的困难。丁剑平、黄海洋(2005)的研究结果表明,NDF与利率平价计算出的汇率没有明显协整关系和格兰杰因果关系。而崔明超、黄运成(2008)的实证分析结果表明,利率平价条件在境内人民币远期汇率定价中起到基础性作用。因此,基于投机或者套利的因素在决定境外人民币NDF和境内人民币远掉期升贴水点数方面起着重要的作用,因此关于境外人民币NDF和境内人民币远掉期价格之间的相互关系,是近来学者研究的一个热点。 除了基于利率平价理论的研究,很多学者对境外NDF、境内远期价格以及人民币即期价格之间的关系进行了研究。徐剑刚等(2007)的分析结果表明,人民币NDF市场对即期市场具有报酬溢出效应,我国汇制改革后,境外因素已开始影响人民币即期市场。吴先智(2008)的研究得出1年期的NDF汇率与境内远期汇率之间相互引导,而在其他期限品种上,只存在境内远期汇率对NDF汇率的引导作用。崔明超和黄运成(2008)的实证分析结果表明,利率平价条件在境内人民币远期汇率定价中起到基础性作用,境内外远期汇率存在一定的长期均衡关系,境内远期汇率对境外汇率有相对明显的引导作用,境外远期汇率的非理性人民币升值预期,也对境内远期汇率定价存在影响。黄学军,吴冲锋(2006)发现汇制改革以来,境内外市场的相互作用加强,境内现汇市场显现出本土信息优势,即期汇率引导1月和1年期NDF,1月期NDF引导即期汇率,1年期NDF不引导即期汇率,表明参与1月期NDF以套期保值的投资者为主,1年期是以投机者为主。 以上学者主要从境内人民币远期和即期汇率和境外NDF汇率之间的关系进行了分析,本文在以上学者研究的