投资学第九讲市场的有效性与行为金融初步.ppt

投资学第九讲市场的有效性与行为金融初步MauriceKendall,Theanalysisofeconomictimeseries,PartI:Prices,JournaloftheRoyalstatisticalsociety96,1953.确定不了任何股价的可预测形式，股价的变化是随机游走（Randomwalk）：价格的变化是随机的且不可预测的。9.1随机游走与有效市场巴契里耶(Bachelier)1900年提出博士论文《投机理论》，对股价的变化规律作了最早的探索,运用多种数学方法论证股价变化无法预测。他以为只可预测市场某一瞬间价格的变动。在某个特定时点的每个成交价都反映了买方与卖方不同的观点，买方认为价格会涨，卖方认为价格会跌。因此，买卖双方都没有价格信息的优势，他们的输赢概率各为50%，“其数学期望值等于零”。只有市场基于某些理由不再认同原先的价格，价格才会发生变动。但是没有人知道市场何时会变，会朝什么方向变化。因此市场永远存在着50%的上涨概率，50%的下跌概率。1、巴契里耶的投机理论率先将概率论引入股票收益的预测，发展出随机过程的概念。他的关于股价的变动和时间关系的论断非常类似于描述分子在空间中随机运动的布朗运动理论，即随机漫步(randomwalk)理论，他的这一推论被认为是他的最重要的理论贡献。他的关于股价不能预测，市场已经反映过去、现在和未来各种事件的观点与有效市场理论有许多暗合。巴的研究在当时没有产生大影响，原因是他的研究太超前，理论界与实务界都还没有作好接受的准备。“金融经济学的悲剧英雄”巴契里耶ThetragicherooffinancialeconomicswastheunfortunateLouisBachelier.Inhis1900dissertationwritteninParis,TheoriedelaSpéculation(andinhissubsequentwork,esp.1906,1913),heanticipatedmuchofwhatwastobecomestandardfareinfinancialtheory:randomwalkoffinancialmarketprices,Brownianmotionandmartingales(note:allbeforebothEinsteinandWiener!)沃金(Working)是斯坦福大学统计学教授，1934年在《美国统计学会期刊》上发表《随机差分序列在时间序列分析中的应用》的文章。01沃金分析长期商品期货价格的波动情况，记录期货交易的每一笔价格画成价格变动图，同时从扑克牌中随机抽取，并记录下结果，他发现不仅他无法区别出价格变动图和随机抽取扑克牌构成的乱数的变动图，就是芝加哥商品交易所的交易员也识别不出哪个是商品价格变动图。因此，他认为商品期货的价格变化是随机的。02由于不是经济学家，他没有进一步探讨价格随机波动的原因。文章在当时也没有引起经济学界或投资界的注意。032沃金的市场随机性研究01021953年英国伦敦经济学院统计学教授坎德尔发表《经济的时间序列分析》的文章，分析了1928-38年间，19个行业股票的周均价格，分析了1883-1934年间芝商所小麦期货的月均价格和1816-1951年间纽商所的棉花期货的价格变化。得出价格是随机漫游的结论。认为无法利用利多消息或观察股价心得在市场中盈利。1959年3月，芝大统计学教授罗伯兹发文《股票市场“形态”与财务分析》，用电脑给出52个随机乱数，并定第一个为450，即当时道指的值，并画出图形。结果与道指变动图没有什么区别，能明显地看到技术分析者重视的头肩顶部分。因此，他也认为股价变化是随机的。3坎德尔等人的研究同年，美国天文物理学家奥斯伯恩发文《股票市场中的布朗运动》，得出以下结论：①投资者不关心股价的绝对水平，只关注股价变动的百分比；②与巴契里耶一样，认为预期的价格变动为零，市场上涨和下跌的百分比可能是相同的；③股价波动服从布朗运动，用实际数据多次检验证明模型是成立的。1第一个进行价格随机性研究的经济学家是亚历山大，他为找出股价变化的规律，寻找投资至胜之道。1961年他发文《投机市场的价格波动：趋势或随机漫步》，检视了从1897-1959年的道指的每日收盘价，他认为股价的每一波上涨都会持续下去，即投资者进行短线的投机有可能获得比长期持有更多的收益。1964年又以“No.2”发文，承认短线投机并不能带来更高的收益。2由于萨分析的落脚点是理论而不是投资，