企业并购如何创造价值基于东航和上航并购重组案例研究.doc

企业并购如何创造价值——基于东航和上航并购重组案例研究 《管理世界》(月刊)2012年第11期企业并购如何创造价值——基于东航和上航并购重组案例研究□唐兵田留文曹锦周摘要：本文采用案例法对东上并购价值创造的复杂过程及影响因素作了深入考察，构建了一个并购价值创造机理模型。研究表明：并购动因增值力来自协同效应、市场力量和战略动因并通过并购活动对并购价值创造产生驱动性作用，并购环境适应力来自并购与面临机遇、挑战和政策环境的适应程度并通过并购活动对并购价值创造产生关键性作用，并购企业领导力来自高管决策、沟通、激励和影响力并通过并购活动对并购价值创造产生主导性作用；并购活动有效性来自3力作用下的充分准备、合理交易和有效整合并通过其内在的非线性关系影响决定并购价值创造；3力越强，并购活动有效性越强，并购价值创造越大。关键词：企业并购价值创造过程机理案例研究一、引言2009年6月8日，中国东方航空与上海航空两家ST上市公司正式重组。3年多来的实践表明，东上并购重组取得了圆满成功，安全形势平稳，员工士气高涨（重组过程中没有一个上访、没有一个下岗、没有一个告状、没有一个减薪），经营利润增幅跃居国内三大航首位，并连续两年荣膺国资委A类中央企业称号，迈上了打造具有国际竞争力的世界一流航空公司的新征途。面对这一现象，人们不禁要问：当初备受一些舆论和业界人士争论甚至被质疑为“两个烂苹果，怎能做成好沙拉的东上并购重组”是如何做成“好沙拉”的，究竟存在着哪些值得借鉴的成功经验?诚然，国内外许多研究表明，企业并购很难创造价值（Mueller，1980；Bruner，2002；李善民，2008）。其中，Bruner（2002）对1971~2001年已发表的130篇经典文献分析后发现，仅有20%~30%的并购能创造价值。那么，为什么一部分并购能创造价值，而大部分并购未能创造价值，或者说并购价值创造取决于哪些因素？这些因素又是如何影响的？通过对已有的文献回顾可以看出，针对并购价值创造的研究主要有两条主线：一条主线是从并购动因角度解释并购价值创造或受损；另一条主线是从管理领域角度解释并购价值创造或受损。但现实中的并购价值创造是一个复杂的动态过程（Padakis，2005），因此两条各自为界、静态研究的主线都未能完整地解答前文提出的2个问题。本文从过程角度，采用案例研究法，通过考察并购价值创造的复杂过程及其影响因素，揭示并购价值创造的过程机理，构建一个并购价值创造机理模型，进而对前文提出的2个问题给出完整的理论解释和结论，拓展并购理论，也为增进并购价值创造提供有意义的实践启示。二、文献回顾（一）基于并购动因角度的并购价值创造研究针对并购失败率高的现象，许多学者把注意力首先集中到驱动并购价值创造或受损的并购动因研究，其中较有代表性的研究认为：协同效应是并购价值创造的驱动因素，横向并购产生规模经济和范围经济、纵向并购产生交易费用节约、混合并购产生两者兼而有之的协同效应（Weston，2004）。市场力量也是并购价-1- 企业并购如何创造价值本刊专稿值创造的驱动因素，横向、纵向或混合并购都会增强从组织领域的研究认为，并购企业高管领导力并购企业竞争力、强化进入壁垒、控制市场价格（Zol??好，由于受过度自信的影响，容易使并购价值创造loandMeter，2008），获取超常利益。战略动因也是受损（Roll，1986）。但Lang（1989）认为领导力差的并购价值创造的驱动因素，横向、纵向或混合并购能并购企业，更有可能使并购价值创造受损。迅速获取稀缺性资源（ChungandAlcacer，2002）或从并购后整合领域的研究认为，战略、组织、人迅速开拓市场（Shimizu，2004），获取战略利益。力资源和企业文化是整合的主要内容（Nardozza，代理是并购价值创造受损的驱动因素，即并购1997）。Bert（2003）发现整合程度深、速度快，并购企业管理层追求自利，如通过并购扩大公司规模进价值创造大；而Homburg（2006）发现，整合程度和速而提高公司对现任管理层的依赖度（Masulis，2007）度对并购价值创造的影响不确定。等，会导致并购价值创造受损。自大也是并购价值Padakis（2005）整合了以上4个领域的研究成创造受损的驱动因素，即并购企业管理层自大，如果，提出了一个并购价值创造影响因素的理论模在评估并购收益为负时仍做出并购决策（Roll，型，并对1997~1999年的72起并购案例做了实证研1986）等，也会导致并购价值创造受损。究，结果表明：并购环境适应力、并购企业领导力、而Healy等（1992）以1979~1984年50家上市公支付溢价、员工离职率、文化拟合度是影响并购价司为样本的实证研究表明，大部分并购活动由协同值创造的主要因素。同时，还发现并购活动中