美国去杠杆带来的启示_去杠杆下_消费最优.pdf

[Table_Main] 宏观研究 证券研究报告 研报客 宏观深度报告 2019 年06 月29 日 [Table_Author] [Table_Title] 证券分析师 去杠杆下，消费最优 陆兴元 ——美国去杠杆带来的启示 资格编号：S0120518020001 电话：021 [Table_Summary] 摘要： 邮箱：lu_xy@ [Table_Contact] ⚫ 本文旨在通过对中国宏观杠杆率情况的描述，以及对美国2007 年债务危机案例的 联系人 分析，进而挖掘去杠杆时期下A 股行业投资机会。 ⚫ 中国的债务增长由适度举债到过度举债。08 年金融危机之前，中国债务增速虽高， [Table_DocReport] 相关研究 但与 GDP 名义增速相匹配，08 年后政府为刺激内需释放四万亿流动性，这一措 施虽促使中国经济增速短期回升，但自此进入过度举债模式。此后，非金融企业 部门、居民部门和政府部门竞相加杠杆。 ⚫ 中国杠杆率总体可控，结构性去杠杆仍需持续发力。总体来说，中国非金融部门 杠杆率在世界主要经济体中不算高，风险较为可控。但从结构上来说，中国非金 融企业部门杠杆率在大型经济体中高居第一，08 年后的杠杆率增速与发达国家在 当年迅猛发展的时间段内相比也毫不逊色。尽管自15 年以来，去杠杆政策起到了 积极的成效，且非金融企业部门的杠杆率得到了有效的控制，但仍需重点防范杠 杆率重新抬头的风险。中国居民部门杠杆率总量与世界各国相比虽不算高，但无 论从杠杆率增速、处于相同发展阶段时的美日韩居民杠杆率还是偿债能力角度来 看，中国居民部门负债都较重，控制居民杠杆率刻不容缓。以 BIS 口径统计的中 国政府部门杠杆率在世界各国中不算高，但以社科院口径统计，包括了地方政府 隐性债务后的政府部门杠杆率达到了 92.2%的高水平，仍需继续推动地方政府隐 形债务显性化。 ⚫ 2007 年债务危机爆发后，美国政府迅速采取措施，去杠杆效果显著。危机爆发前， 美国各部门杠杆率均出现明显的上升，其中居民部门上升幅度最高，2001 年至 2007 年大幅提高了24.3 个百分点。危机爆发后，美国居民部门改变一直以来举债 消费的习惯实行被动去杠杆，政府部门迅速出手救助重要金融机构，并通过加杠 杆来实施大规模的经济刺激计划以提振总需求。由于政府迅速采取有效措施，去 杠杆成效显著，失业率自危机以来的高点一路下降，经济增速在2011 年第二季度 恢复至危机前水平，标普500 指数也持续反弹。 ⚫ 借鉴美国的经验，中国需因地制宜地