2、食品饮料行业研究框架文字稿.pdf

现在，我们开始讲食品饮料行业的研究框架。消费股，是普通 投资者的基本盘。在公众号 “一叶孤城2006”中，我在2018 年持 续分享看好调味品、化妆品、免税三大方向，在 2019 年一直持续 分享看好高端白酒。而纵观我公众号夜报的内容，无外乎就讲了两 个方向：消费升级和产业升级。伴随着啤酒行业，从2014 年开始 销量见顶，白酒行业，从2016 年开始销量见顶，整个食品饮料行 业大的投资逻辑，也已经变成了消费品牌化和行业集中度提升。展 望未来，食品饮料行业将有更多的品类步入存量时代，也就是行业 需求不再增长，甚至出现小幅的下滑。 但存量时代，不代表没有投资机会。居民可支配收入的增长、 中产阶级的壮大、三四线消费的下沉、人口结构和消费观念的变 化、消费信贷方兴未艾等因素，仍然会继续驱动消费行业快速发 展。而外资的不断流入，也会正面影响消费类公司的估值和市值空 间。 在未来，渠道对销售的影响力可能会出现下降，消费者开始回 归品牌，这其中，销售高端产品的企业会强化品牌增强粘性，销售 大众品的企业会追求高周转来提升份额。 本节课，我们主要讲三部分内容。第一部分，是消费品行业的 投资框架，也就是关于行业投资方法论的讲解，第二部分，我会重 点去讲白酒、调味品和乳制品三个赛道，同时简单聊聊啤酒和休闲 食品，当然，在讲到具体的细分行业时，我还会分享对它们2020 年的投资观点。第三部分，讲消费品行业的常见选股思路。 一、消费品行业投资框架 对于消费品行业，我们观察美国、日本股市，会发现其最大的 特征就是长牛股多、长跑冠军多。关于这个核心议题，我们主要讲 6 个数据或结论： 第一个：以美国和美股为例，按照西格尔教授书中的数据， 2003 年之前的 50 年，美股前20 支大牛股，11 支是消费股，7 支 医药股。 以日本和日股为例，91 年泡沫经济破灭后的25 年，前20 支大牛 股，消费股占了8 支。 多说一句，最近20 年，美股的科技股也有类似的长牛特征， 所以我过去曾讲过，在A 股，我们同时处于消费股和科技股投资的 黄金时代。 第二个：长牛特征，就是从行业发展角度去看企业的发展，从 净资产收益率和自由现金流贴现模型的角度去看企业的发展。而不 再是，从成长和周期的角度去看企业的发展，比如茅台2018 年三 季报发布后，投资者发现增长只有个位数，股价随之跌停，这就是 典型的从成长和周期视角去看企业。如果从周期的角度去看，当时 会自然而然的认为，贵州茅台的发展出了大问题。而如果大家意识 到，茅台会在未来几十年，整体维持双位数的增长时，就会对这种 短期业绩低于预期的情况，非常淡定。而今年，在茅台三季报发布 后，虽然相比一二季度的增速都出现了降速，但市场表现很淡定， 就是从长期视角去看茅台的发展。 在投资中，霍华德马克思的第二层思维，是个非常有意思的方 法论。按照他的理论，比如看到优秀企业的业绩低于预期，看到企 业的增发和减持压制了优秀企业的股价，这就是第一层思维。但从 第二层思维出发，我们会发现，正是因为这些利空的存在，才让我 们有了布局这些好企业的机会。这也是我们常说的，当好公司因为 系统性风险和阶段性利空而下跌时，反倒是布局的机会。 第三个：长期视角：比如我们看美股的消费牛股，年化 15%的 增长就是顶级，而年化复合20%的增速就是最顶级的个例。如果看 日本股市，这些顶级公司的年化增长在 12%附近，原因是日本的消 费内需市场小于美国。从这个角度看，A 股对消费股的长期视角， 就是能维持 15%到20%复合增长的消费品公司，就是最顶级的消费 品企业。 长期视角、长期思维，简单说，就是接受企业中长期的、比较 低的稳健增长。 而A 股传统的成长和周期视角，动辄要求企业有 30%到50%的 增长，这对消费品企业并不现实。最终导致的结果，一定是强烈的 周期和比较差的赚钱效应。当然，资本市场也在进步，外资进来 后，投资者更加关注良性的增速。而企业层面，哪怕是消费品赛道 中公认的周期性比较强的白酒行业，像茅台和五粮液等优秀企业， 也开始采取各种措施，来平滑自己的周期。而品牌商、渠道商和消 费者的渐趋理性，也是白酒企业成长的逻辑，从强周期高成长，变 成弱周期低增长的内在原因。关于这条关键逻辑的变化，大家要有 一定的认识。 第四个：A 股消费行业的长牛股赛道，基本都是美