全球资本流动管理面临的挑战-中国债券信息网.doc

全球资本流动管理面临的挑战作者：国研网编译 近年来，随着全球经济的增长、各国宏观经济基础和制度环境的改善，全球资本流量出现激增。2005年流向发展中国家的私人资本净流量更是达到了破纪录的4910亿美元。本文分析了当前资本流量激增阶段与20世纪90年代中期资本流量激增阶段的不同之处，指出了全球资本流动管理存在的重大挑战，并给出了一些政策建议。 国际私人资本流量的激增和有利的全球经济环境给发展中国家，尤其是资本流量的主要接受国——中等收入国家提供了一个重大机遇。这些国家同其他具有良好宏观经济基础、对外开放国际贸易和实现金融一体化的国家现在必须设法平衡其收益，同时必须营造良好的制度和政策环境，来维系投资者信心，并使本国经济免遭外部冲击。对于未来的经济增长和金融稳定，少有政策决定能像那些能阻止20世纪90年代的市场和政策失败重演的政策决定那样重要。尽管当前的初始条件有利于更好地管理资本流动，但仍然存在显著的下行风险。 过去4年（2002-2005年）以来，发展中国家的年均经济增长率达到了5.4%，是高收入国家的2倍以上。由于各国官方当局越来越多地将价格稳定——通常是在采取通胀目标的情况下——作为其宏观经济管理不可或缺的一部分，几乎所有发展中国家的通胀率都已经显著下降，其年度中值已从1993年6月的11.5%下降到了2002年的4.5%。与此同时，由于各国普遍转向灵活汇率制度，其货币政策更加独立，有关当局因此得以降低本国利率，很多发展中国家的利率正在向国际水平靠拢。较低的本国利率以及更加灵活的汇率制度削弱了举借短期外债的动机，从而避免了伴随20世纪90年代资本激增的重大政策失败。 这些积极的发展态势并不是毫无风险。亚洲金融危机以来，宏观经济稳定性的增加、改革的推进与公司治理的改善并不完全匹配；在很多国家，与国际标准接轨的工作仍在进行之中。很多国家仍然缺乏足够的能力，来管理与“有管理的浮动汇率制度”和部分自由化的资本市场相关的风险。很多国家，尤其是亚洲国家，巨额官方外汇储备的形成使得货币和利率风险高度集中于中央银行的收支平衡表，这里面潜藏着负面的财政影响。在国际方面，目前的全球资本流动方式是发展中国家向世界其他国家尤其是美国输出资本，其可持续性的不确定性的日益加大，成为了国际资本市场的主要脆弱性。当前资本大量流向发展中国家的阶段正值工业国家货币政策大幅放松时期，这一时期在美国已于2004年中期结束，在欧元区最近也已结束。工业化国家的加息会让一些投资者更多地留在国内。 本文重点分析了宏观经济和金融环境的近期变化对发展中国家的政策制定者的意义，并给出了让资本流入服务于长期增长和发展目标的主要策略。由于不同发展中国家所处经济发展阶段各不相同，不同类型私人资本流量的大小和影响差异很大，政策制定者在决定政策路线时必须考虑国别因素。但总体来说，当前资本流动管理的三个核心要素是：（1）确保宏观经济稳定，维持投资者信心，从而能持续、更多地进入国际资本市场；（2）采取适宜的政策和风险管理策略，鼓励资本流向长期投资，并服务于长期增长目标；（3）通过自我保险和接入国际标准，设计适宜的安全保障措施，来增加面对风险的弹性。 本文的主要观点如下： ?????? 与20世纪90年代中期的资本繁荣时期相比，当前资本流入增加阶段的政策对应在某些重要方面都不相同。各国政府普遍设法避免了总体需求的过度扩张和经常账户的巨额赤字。其政策支持了外国资金向国内投资的适度配置，尽管大部分都被用来形成了外汇储备。迄今为止，实际汇率的升值幅度超过20世纪90年代资本繁荣时期的国家越来越少。在很多国家，投资率尚未升到东南亚危机前的峰值水平。例如：印尼、马来西亚、泰国的投资率仍然比危机前水平低10-20个百分点。与此同时，证券组合投资流入量的激增与很多发展中国家，尤其是亚洲国家股票市场价格和估值大幅上升有关，从而加大了资产价格出现泡沫的风险和泡沫破灭时资本抽逃的风险。对于石油进口国，油价走高以及经常账户余额的频繁调整已部分抵消了资本大量流入的影响。 ?????? 很多发展中国家积累的外汇储备远高于干预和流动性目标所要求的水平，这部分反映出它们希望对全球金融冲击进行自我保险。不过，随着外汇储备量的增加，在利用储备进行干预和提供保险与国内资金成本之间如何权衡，也越来越重要。允许国内机构投资者在全球范围内实现投资组合的多元化，并确保对它们进行更有效的监管，则可以提供一种可行的资本流出渠道，并提供进一步分散风险的机会。此外，这样还能将目前集中在中央银行账户上的汇率风险转移给国内机构投资者，后者的投资时间更长，而且能从更加多元化的国际投资中受益。此外，为资本流出开辟一条渠道将有助于避免资本流量激增引起的汇率过度升值。 ?????? 随着发展中国家对国际金融市场越来越开放，设计和建立一种稳健的外部金融政策