2025年宏观经济展望：积极有为，乘风破浪.docx

目 录

1、回顾：如何理解政策转向？ 6

、政策密集落地，多部门协同、集中发力，短期与长期考虑兼有 6

、经济主体信心仍待提振 10

2、海外：美国可能再通胀，中美经贸冲突存在加剧风险 11

、预计2025年美国经济仍处于扩张阶段 11

、2025年美国存在再通胀风险 14

、特朗普政策节奏对经济增长和通胀影响较大 18

、中美经贸冲突存在加剧风险，如何应对？ 20

3、政策：更加积极有为，但符合预期 23

4、展望：内需对冲外需，经济增速4.5%—5% 26

图表目录

图1：中国经济周期模式 5

图2：美国经济周期模式 5

图3：中美经济短周期位置 5

图4：美国产出缺口为正，中国产出缺口为负 5

图5：“9·24”以来，政策密集落地，多部门协同、集中发力 6

图6：“9·24”以来，货币、财政、房地产、资本市场政策打出组合拳 7

图7：一季度GDP增速超出预期，二季度低于预期，三季度基本符合预期 8

图8：二、三季度经济持续回落，机构不断下调经济增速预期 8

图9：三季度实际GDP同比增速4.6%，名义增速4% 8

图10：GDP平减指数连续6个季度负增长 8

图11：费者就业、收入信心低迷，消费意愿不强 8

图12：服务业就业和消费非常相关性 8

图13：前三季度，固定资产投资累计同比增速3.4% 9

图14：前三季度，民间投资下降0.2% 9

图15：前三季度，公共预算收入、支出同比增速分别为-2.2%、1.7%，低于预期值3.3%、4% 9

图16：前三季度，政府性基金预算收入、支出同比增速分别为-20.2%、-8.9%，低于预期值0.1%、18.6% 9

图17：房地产投资各项指标处于低位，前9月房地产投资累计同比增速-10.1% 9

图18：前9月，房价降幅持续扩大 9

图19：年初以来，M1、M2、贷款余额、社融同比增速持续回落 10

图20：企业和居民中长期贷款持续回落 10

图21：四季度GDP平减指数正增长压力仍很大 10

图22：经济衰退后的资产负债表修复是漫长的 10

图23：房地产销售仍处于历史低位 11

图24：房地产销售10月同比转正后，11月再次转负 11

图25：一线城市放松限购力度弱于预期 11

图26：2025年美国再通胀概率较大 12

图27：预计2025年美国经济增速有所下滑，但仍高于潜在增速，产出缺口继续扩张 13

图28：财政支出下，短期中性利率高于长期中性利率 13

图29：前三季度美国GDP同比增长2.9%,增速高于潜在增速，产出缺口为正且扩大 13

图30：美国企业、居民去杠杆，政府加杠杆 13

图31：政府加杠杆是利率较高而美国经济韧性的重要原因 13

图32：领先指标美国经济景气指数再次上升 13

图33：金融条件领先消费、PMI等指标 14

图34：美国居民实际薪资增速仍较高 14

图35：逆回购只有5000亿美元，其中4000亿美元是外国机构的，不过财政存款仍有8000亿美元 14

图36：随着逆回购接近消耗完，美联储缩表将消耗银行准备金，后续可能会抑制经济 14

图37：美联储上调2025年GDP增速、PCE通胀预期 15

图38：市场预期2025年降息两次 15

图39：美国核心通胀2024年上半年持续下降，下半年停止下降 16

图40：上半年美国通胀下降主要是因为商品通胀下降，但下半年商品通胀有所上升 16

图41：随着供应链压力增加、进口价格增速回升，非周期性通胀明显上升 16

图42：负的失业率缺口收窄，薪资增速下降 16

图43：产出缺口和薪资增速背离 16

图44：产出缺口和失业率缺口背离 16

图45：贝弗里奇曲线回到疫情前，劳动力市场配置效率改善空间不大 17

图46：薪资增速和劳动力需求缺口同趋势 17

图47：房屋销售上升带动房价上涨 17

图48：房价增速领先住房通胀 17

图49：耐用品价格受新车、二手车价格影响较大 17

图50：二手车价格指数有停止下滑、回升迹象 17

图51：特朗普政策节奏影响较大 19

图52：根据税务基金会的测算，所有减税计划可使美国GDP上升2.5%，但全面加征关税将使GDP下降 19

图53：减税、加征关税、收紧移民政策可能使美国CPI增速上升2个百分点至4%以上 19

图54：美国从中国进口产品的关税从3%上升至20%