国内外金属期货场风险传染实证研究.PDF

20o7年第5期 (总第323期) 4 研 NO．5，2007 GeneralNo．323 国内外金属期货市场 “风险传染”的实证研究 方 毅 张屹 山 (吉林大学商学院，吉林长春 130012) 摘 要 ：本文比较研究国内外金属期货市场 “风险传染”，并提出了波动溢出项。我们发 现国内市场存在特有的期铜向期铝的单向波动溢出，不可预期的随机行为导致铜市场风险在 铝市场被放大。而且 ，宏观经济因素不是波动溢出的主要内因。另外，国内金属期货市场对 宏观经济冲击反应具有非对称性，国内金属期货价格变动对宏观经济作用具有非对称性。我 们建议关注期铜风险；应避免在期铜价格波动较大时，推出新金属期货品种；进一步培育期铝 市场。 关键词 ：风险传染；波动溢出；方差分解 JEL分类：C32。G14，G28 文献标识码：A 文章编号：1002—7246(2007)05—0133—14 一 、 引 言 曾获诺贝尔奖的美国著名经济学家米勒说过：“真正的市场经济是不能缺少期货市 场的经济体系”。期货市场的参与者中，投机者所 占比例远远超过套期保值者。全世界 成熟期货市场运行情况表明：实物交割量只占总交易量的1％一5％。诺贝尔经济学奖得 主Tobin指出：如果没有愿意冒风险的投机资本参与，以发挥规避风险和价格发现功能， 期货市场上 1％一5％的实物的生产和流通就会遇到很大阻滞 ，承受更大风险。据不完全 统计，目前我国三家期货交易所投机者和套期保值者数量比例基本上都是95％比5％，投 机者比重较高。虽然投机者是期货市场的润滑剂 ，但投机者在资本市场中，也能起到反 稳定作用(DeLong等，1990)，从而形成泡沫。因此，在这样一个投机者众多的市场中，冲 击与扰动引起的市场波动就非常可能形成风险。当前中国金属期货包括铜和铝两个品 种，从历史看，它们的价格波动极大，尤其是铜，国际现货铜2000年曾低于2000美歹 吨， 收稿 日期：2oo7一O1—2O 作者简介 ：方 毅 (1976一)，男，经济学博士生 ，就读于吉林大学商学院。 张屹山(1949一)，男，教授，博士生导师 ，任职于吉林大学商学院。 项 目资助：本论文受国家软科学研究计划资助(2005DZS319069)。 致谢：感谢澳大利亚莫纳什大学 JAEH．KIM教授 ，中科院安鸿志研究员对论文写作给予的帮 助。作者非常感谢匿名审稿人的宝贵建议 ，当然文责自负。 133 134 全 和 研 钇 总第323期 到2006年4月涨到7000多美 吨，涨幅超过250％。这种单一市场的价格波动，不仅 会对 自身市场有影响，还会在不同市场间传导，从而使得单一市场风险被放大，在多个市 场中形成反馈，增加宏观经济发展的不确定性，甚至破坏整个经济系统的稳定。 进入重化工阶段，相当多的金属会成为我国经济中重要的基础工业原材料，它们将 成为中国能否实现其长期发展战略的关键因素。伴随着这种经济发展趋势，中国期货市 场今后几年将驶入一个高速发展的快车道(张屹山等，2006)，可以预见未来期货市场中 会出现更多的金属品种。今后如何控制期货市场风险，是否推出某种金属期货品种，何 时推出，这都需要我们首先对我国期货市场已有的铜、铝这两个品种的内在风险关系，期 货市场风险和整体宏观经济的相互关联加以研究。本文主要从 “风险传染”的角度对金 属期货市场进行分析，考察市场问的风险传导与反馈机制。 二、“风险传染”的理论分析与文献回顾 根据金融学原理，如果市场完全分割，市场整体功能的发挥会受到限制，这时风险不 会在不同市场间传递。然而，如果分割市场出现一体化的整合，不同市场在充分传递信 息、配置资源的同时，市场主体也可能根据一个市场的价格变化去推测其它市场的价格 变化，